六里投資報

　　今天（9月2日）下午，在上交所ETF高峰論壇暨華寶基金秋季策略會上，中國社科院教授劉煜輝作為嘉賓，就當前經(jīng)濟面臨的客觀趨勢，以及股票市場后續(xù)的交易策略，分享了自己的最新觀點。

　　劉煜輝認為，房地產(chǎn)的繁榮已經(jīng)到了終局，龐大的存量經(jīng)濟的“鯨落”將帶來新興領(lǐng)域的“萬物生”。

　　我們現(xiàn)在所處的時代，就是要把過去金融、地產(chǎn)等領(lǐng)域的“內(nèi)卷”給“捋平”。

　　未來中國A股市場以中國制造為核心的資本溢價上升，將能夠抵消金融地產(chǎn)等存量資產(chǎn)貶值的損失。

　　而在總體上，中國經(jīng)濟已非二十年前“身強力壯”的“年輕小伙”，“知天命”之年的中國經(jīng)濟、面臨各種要素結(jié)構(gòu)都開始老化的問題。

　　經(jīng)濟增速下臺階是一個客觀存在、無法阻擋的趨勢。

　　劉煜輝預測，很可能我們到兩年之后的經(jīng)濟增速就進入3字頭。

　　而如果從行為金融、技術(shù)分析角度來看，我們從4月25號18.5元/股的平均股價開始漲起，這一波最高的時候，是25.2元/股，平均股價漲幅36%。

　　然后進入了一個自然的調(diào)整時間，現(xiàn)在已跌到0.382黃金分割位。

　　昨天跌到了22.8元/股，差不多這個位置其實就是一個很好的買點。

　　投資報整理了劉煜輝的交流要點和精華內(nèi)容：

　　1.10月16號要開會，有一段兩三百字的新聞稿……精華就落在最后一句話上。

　　你要說跟以前有什么不同，最后一句話把答案告訴了你，最后一句話就是為中華民族的偉大復興而團結(jié)奮斗。

　　以前叫“而奮斗”。這一回叫“而團結(jié)奮斗”。

　　團結(jié)就是精要。

　　毛主席講的話，把朋友搞得多多的，把敵人搞得少少的，這是《毛選》里面的話。

　　團結(jié)的產(chǎn)出是什么？團結(jié)的產(chǎn)出就是穩(wěn)定和持久。

　　而穩(wěn)定和持久生成的就是價值最大化。

　　團結(jié)可能是我們看到的，或者這個市場上投資的人最希望看到的一個因子。

　　所以我對開會和會后市場的情緒是非常樂觀的。

　　2．從行為金融角度，短期回調(diào)提供了一個很好的機會窗口

　　比方說技術(shù)分析，我們從4月25號18.5元/股的平均股價開始漲起，這一波最高的時候，是25.2元/股，平均股價升幅36%。

　　然后進入了一個自然的調(diào)整時間。

　　因為技術(shù)分析、行為金融都是按人性、心理賬戶的一些經(jīng)驗的科學來設定的，叫0.382黃金分割位。

　　0.382是多少？從25.2元/股下來，0.382就是22.5、22.6那個位置。

　　所以，昨天跌到了22.8元/股，差不多這個位置其實就是一個很好的買點。

　　從心理賬戶的角度來講，有強支撐。

　　3．中國10年期國債，長期的無風險利率，我的判斷是再鼓不起來了，就直接下去了。

　　我們第一個目標，破過去十年的低點2.5，準確地講是2.46。

　　第二個目標就是破2；

　　第三個目標就是破1.5；

　　我覺得這樣一個進程可能已經(jīng)開啟了。

　　這是我們做投資，未來做策略必須要堅守的一個基點。

　　4．這一回房地產(chǎn)下來的這個力量是很強的，中國的房地產(chǎn)有三大天王，一個叫恒大，一個叫融創(chuàng)，一個叫碧桂園。

　　其中兩個已經(jīng)停牌了，我感覺（難）了。

　　僅存的一個碩果，叫碧桂園，也跌了80%，現(xiàn)在跌到兩塊多。

　　你再看看中國的恒生科技指數(shù)，恒生科技指數(shù)它不是中國的科技，按我的說法，它代表的是中國曾經(jīng)不可一世的互聯(lián)網(wǎng)資本，無序擴張的互聯(lián)網(wǎng)資本。你看看今天這個狀態(tài)。

　　我覺得，你要認知了這個圖景的話，

　　就能夠理解今天你要買什么樣的股票，A股未來的溢價在哪一塊。

　　今天我們這個時代，說實在話，就是要把過去金融、地產(chǎn)、民生等內(nèi)卷捋平。

　　這個捋平的過程意味著什么？對應的是中國的實體，中國的制造業(yè)成本下降，效率上升的過程。

　　如果干得好的話，將來我們看到的一個場景就是，

　　中國A股市場以中國制造為核心的資本溢價上升，能夠cover掉中國過去周期的存量資產(chǎn)貶值的損失。

　　如果能夠cover那個點，人民幣這一輪的貶值過程就結(jié)束了，就重新回到升值的軌道中間。

　　貶值，為什么從4月份的6.3貶到今天的6.9？

　　其實對應的就是存量的資產(chǎn)在快速地貶值。

　　所以，今天的中國的A股應該買哪個結(jié)構(gòu)的股票、哪條線的股票？很清楚。

　　制造為王！

　　5．過去十年，中國有六年跑在7字頭，有三年跑在6字頭，然后遇到新冠。

　　現(xiàn)在回頭一看，我們在5字頭沒有時間再待，直接進入4字頭，今年肯定是4。

　　因為開兩會的時候，上海這個事還沒發(fā)生。

　　你回過頭來看，今年干得好，爭取最好的水平也就是4出頭。

　　4這個位置，按照中國的人口變量的變化的目前這個加速看，待不了幾年。

　　很有可能我們大概在兩年之后就進入3字頭。

　　所以這是個客觀存在，沒有任何力量可以阻擋。

　　6．為什么A股市場（中證）1000和（中證）500的股票比其他結(jié)構(gòu)強很多？

　　因為1000的指數(shù)中間絕大部分都是制造業(yè)的公司，500中間它的主體也是制造業(yè)的公司。但300不是，100就更不是，50就更不是。

　　50、100、300中間的主體是什么？是金融、地產(chǎn)、大消費。過去繁榮周期的遺留，所以他們走得弱。

　　因為1000和500的股票多，合在一起，中國的平均股價上升了36%，這就是我們看到的場景。

　　中國家庭資產(chǎn)負債表衰退，

　　長期無風險收益率開啟持續(xù)下行

　　從宏觀的賬戶角度來講，今天這個時間無疑是確定的資產(chǎn)負債表衰退。

　　從金融看，是流動性陷阱不可逆。

　　今天，中國已經(jīng)經(jīng)歷了20多年的房地產(chǎn)黃金繁榮擴張，從頂部下來之后，所帶來的是企業(yè)、家庭、地方***資產(chǎn)負債表衰退。

　　最近幾天市場表現(xiàn)得尤為明顯。

　　中國的工業(yè)品，黑色跌，鐵礦石崩。

　　國際的航運指數(shù)運的是什么？主要運的是中國的礦石。

　　它斷崖式地下跌，背后是什么？背后對應的就是中國房地產(chǎn)的數(shù)據(jù)。

　　到現(xiàn)在房地產(chǎn)銷售34%的下降，賣地的收入掉了48%。

　　與此同時，加上疫情的管控，經(jīng)濟流量的下降，接觸***業(yè)大量停擺，所衍生的失業(yè)的人群，

　　家庭部門的資產(chǎn)負債表衰退開始見長。

　　今天，中國年輕的人群，失業(yè)率已經(jīng)超過了20%。

　　從這個角度來講，這導致整個金融進入了一個什么時間？

　　流動性陷阱。

　　今年我們的信用弱、貨幣強，這在以前是很難看到的。

　　以前都是房地產(chǎn)非常繁榮，房地產(chǎn)信貸需求非常飽滿，以前我們看到的多數(shù)情況是信用強、貨幣弱。

　　也就是，社融始終跑在M2的上面。

　　從具象化來看，那個時候的金融的特征是什么？多高的利率都有人敢借錢，為什么？

　　要保命，要續(xù)命，因為形成的都是龐氏資產(chǎn)，你要借新還舊。

　　你哪天不借新，資金鏈就斷了。你可能就醞釀風險，所以什么利率都敢借。

　　但我們今天看到的是信用弱，貨幣強。

　　如果真是指向流動性陷阱那個方向，未來的極端情況很有可能是什么？

　　多低的利率，你的貸款和債券可能都發(fā)不出去，發(fā)起來都有困難。

　　所以從這個角度來判斷，我們?nèi)タ粗袊磥淼臒o風險利率，長期的無風險利率，我的判斷可能已經(jīng)開啟了不斷打破歷史新低紀錄之旅。

　　過去十年，中國長期的無風險利率，每次房地產(chǎn)一鼓包，我們要去***，利率就會升一波，但鼓的力度一波比一波小。

　　這次呢，我的判斷是再鼓不起來了，就直接下去了。

　　我們第一個目標，破過去十年的低點2.5，準確地講是2.46。

　　第二個目標就是破2；

　　第三個目標就是破1.5；

　　我覺得這樣一個進程可能已經(jīng)開啟了。

　　這是我們做投資，未來做策略必須要堅守的一個基點。

　　中國經(jīng)濟增速兩年后或到3字頭

　　這是一個客觀趨勢

　　中國這五年，你往前再追溯，也可以說十年，中國經(jīng)濟處在一個滯和脹交織的一個狀態(tài)中間，長期處在這樣一個狀態(tài)當中。

　　對滯來講，我覺得它不是今天中國的主要問題。因為滯是一種客觀存在，我們必須接受。

　　為什么？

　　因為經(jīng)濟跟人的身體一樣。每個人的身體跟年齡是有關(guān)系的，中國不再是1998年、2000年時候了，那個時候身體是個精壯的小伙子，今天中國經(jīng)濟已經(jīng)進入到知天命的年份。

　　各種要素零件，各種要素結(jié)構(gòu)都開始老化。最核心的要件是什么？

　　人口啊。

　　今天，中國的人口面臨一個叫老齡化，第二個叫少子化，第三個叫負增長。

　　所以今天人口這個變量的變動進入一個非線性時間，它內(nèi)生的加速度比當年日韓經(jīng)歷同樣的人口拐點時間時的加速度要高三倍。

　　它直接導致的是什么？

　　導致的就是增長模型中間的資本的邊際報酬快速地下滑。

　　所以這一任領(lǐng)導在2013年，對中國經(jīng)濟的長期遠景做了一個精確的判斷，叫三期疊加。

　　三期疊加中間最重要的一個是什么？潛在增長下臺階。

　　過去十年，中國有六年跑在7字頭，有三年跑在6字頭，然后遇到新冠。

　　新冠一閉眼一睜眼，現(xiàn)在回頭一看，我們在5字頭沒有時間再待，直接進入4字頭，今年肯定是4。

　　因為開兩會的時候，上海這個事還沒發(fā)生。

　　你回過頭來看，今年干得好，爭取最好的水平也就是4出頭。

　　4這個位置，按照中國的人口變量的變化的目前這個加速看，待不了幾年。

　　很有可能我們大概在兩年之后就進入3字頭。

　　所以這是個客觀存在，沒有任何力量可以阻擋。

　　捋平各種“卷”

　　“鯨落”后“萬物生”

　　現(xiàn)在的經(jīng)濟大家看得很清楚，這一回是“鯨落萬物生”。

　　這一回房地產(chǎn)下來的這個力量是很強的，中國的房地產(chǎn)有三大天王，一個叫恒大，一個叫融創(chuàng)，一個叫碧桂園。

　　其中兩個已經(jīng)停牌了，可能就破產(chǎn)了，我感覺是回不來了。

　　僅存的一個碩果，叫碧桂園，碧桂園也跌了80%，現(xiàn)在跌到兩塊多。

　　你再看看中國的恒生科技指數(shù)，恒生科技指數(shù)它不是中國的科技，按我的說法，它代表的是什么？

　　代表的是中國曾經(jīng)不可一世的互聯(lián)網(wǎng)資本，無序擴張的互聯(lián)網(wǎng)資本。你看看今天這個狀態(tài)。

　　我覺得，你要認知了這個圖景的話，

　　就能夠理解今天你要買什么樣的股票，A股未來的溢價在哪一塊結(jié)構(gòu)，你要搞得清楚。

　　今天我們這個時代，說實在話，就是要把過去金融、地產(chǎn)、民生等內(nèi)卷捋平。

　　這個捋平的過程意味著什么？對應的是中國的實體。

　　中國的實體的核心是什么？中國的制造業(yè)成本下降，效率上升的過程。

　　當然，把這個卷捋平，我們主張是要高舉市場化、法制化的旗幟，而不是用權(quán)力行政的方式去捋平。

　　所以如果干得好的話，將來我們看到的一個場景就是，中國A股市場以中國制造為核心的資本溢價上升，能夠cover掉中國過去周期的存量資產(chǎn)貶值的損失。

　　如果能夠cover那個點，人民幣這一輪的貶值過程就結(jié)束了，就重新回到升值的軌道中間。

　　貶值，為什么從4月份的6.3貶到今天的6.9？

　　其實對應的就是存量的資產(chǎn)在快速地貶值。

　　所以，今天的中國的A股應該買哪個結(jié)構(gòu)的股票、哪條線的股票？很清楚。

　　制造為王！

　　A股和境外走勢為何背離

　　中國制造出口占比還有望提升

　　中國制造的價值高低，這一回在外面深陷滯脹，特別歐洲深陷滯脹泥潭的情況下，

　　中國制造的世界工廠的價值，自然就顯現(xiàn)出來。

　　所以我們看到，為什么5月份開始，中國A股市場走出的趨勢和境外完全背離？這個邏輯在哪？

　　中國的平均股價從5月份開始，升到這一次調(diào)整的高點，升了36%。

　　與此同時，美國的納斯達克指數(shù)跌了25%。

　　之間的背離達到50%，收益差達到50%。

　　這個原因是什么？

　　我覺得，既然市場都是對的，它背離的邏輯，強有強的道理。

　　你想想今天的歐洲，3、4塊錢一度電，3500美金的天然氣，歐洲的化工還能干嗎？歐洲的新能源產(chǎn)能還能開嗎？

　　完全停擺。

　　這一回，西方的滯脹的核心不是因為投資需求和消費需求很強，擴張造成的。

　　投資需求和消費需求都很差，但為什么滯脹呢？

　　為什么有這么大的脹呢？10%以上通貨膨脹呢？

　　脹來自于什么？從經(jīng)濟增長模型角度來看的話，來自于供給端的塌陷。

　　供給端完全在停擺。

　　今天你回頭一看，西方滯脹以后，全球供應端的中游砥柱就剩下了中國制造。

　　你說我們的股票為什么那么強，它是有道理的。

　　你看看今天中國制造業(yè)在世界的份額，用出口來衡量，

　　中國制造世界工廠一年出口量占到了全球的15.1%，已經(jīng)是美國和德國加在一起的總和。

　　我覺得，這個15.1%還不是終點。

　　如果西方深陷滯脹的泥塘，很長時間無法擺脫，那中國的這個比例還會不斷地延展。

　　未來很有可能，中國的這個比例是第二、第三、第四、第五合在一起的總和。就是加上日本，再加上印度。

　　所以，為什么A股市場1000和500的股票比其他結(jié)構(gòu)強很多，就是這個道理。

　　因為1000的指數(shù)中間絕大部分都是制造業(yè)的公司，500中間它的主體也是制造業(yè)的公司。但300不是，100就更不是，50就更不是。

　　50、100、300中間的主體是什么？是金融、地產(chǎn)、大消費。

　　過去繁榮周期的遺留，所以他們走得弱。

　　因為1000和500的股票多，合在一起，中國的平均股價上升了36%，這就是我們看到的場景。

　　多了團結(jié)2字的深意，

　　投資人最希望看到的一個因子

　　新聞聯(lián)播講，10月16號要開會，有一段兩三百字的新聞稿。

　　那兩三百字我看了以后，精華就落在最后一句話上。

　　你要說跟以前有什么不同，最后一句話把答案告訴了你，最后一句話就是為中華民族的偉大復興而團結(jié)奮斗。

　　以前叫“而奮斗”。這一回叫“而團結(jié)奮斗”。

　　這就有深意了。

　　團結(jié)，團結(jié)就是ZZ的精要。

　　毛主席講的話，把朋友搞得多多的，把敵人搞得少少的，這就是ZZ，這是《毛選》里面的話。

　　團結(jié)，怎樣做到團結(jié)？這就是ZZ。

　　團結(jié)的產(chǎn)出是什么？團結(jié)的產(chǎn)出就是穩(wěn)定和持久。

　　而穩(wěn)定和持久生成的就是價值最大化。

　　持久穩(wěn)定產(chǎn)生價值最大化，這是經(jīng)濟學里面的道理。

　　所以資本市場，我們最喜歡買的股票是什么？

　　就是現(xiàn)金流恒常穩(wěn)定、持久可測，我們就給它慷慨的資本溢價，它就變成一個大市值的股票。

　　如果你的現(xiàn)金流是偶然得到的，波動很大，那叫周期股，周期股的估值就低。

　　這代表著人性對價值的共同判斷，那個方向是最好的。

　　股票是人的實踐活動，一個道理。

　　團結(jié)可能是我們看到的，或者這個市場上炒股票的人最希望看到的一個因子。

　　所以我對開會和會后市場的情緒是非常樂觀的。

　　從行為金融角度，短期回調(diào)提供了一個很好的機會窗口

　　簡單講，股票是一個合力的結(jié)果，我覺得疫情短暫沖擊下來，到今天恐怕就給我們提供了一個機會的時間窗口。

　　比方說技術(shù)分析，我們從4月25號18.5元/股的平均股價開始漲起，這一波最高的時候，是25.2元/股，平均股價升幅36%。

　　然后進入了一個自然的調(diào)整時間。

　　因為技術(shù)分析、行為金融都是按人性、心理賬戶的一些經(jīng)驗的科學來設定的，叫0.382黃金分割位。

　　0.382是多少？從25.2元/股下來，漲幅的0.382就是22.5、22.6那個位置。

　　所以，昨天跌到了22.8元/股，差不多這個位置其實就是一個很好的買點。

　　從心理賬戶的角度來講，有強支撐。這是完全從行為金融的這個角度。

　　“安全”這個因素

　　會被賦以資本溢價

　　那么接下來可以從兩個維度來看，

　　第一個是風格的維度。

　　明顯從5月份開始，1000比500強，500比300強，300比100強，100比50強。

　　第二個維度就是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)分化的維度，一半是海水，一半是火焰。

　　在新發(fā)展里面下，新能源、高端制造、農(nóng)化。

　　農(nóng)化這個方面，對應的是中國的產(chǎn)業(yè)安全。?

　　產(chǎn)業(yè)安全的方向?qū)⑹情L期占優(yōu)的資產(chǎn)形成方向。

　　從百年未有之大變局的這個角度來講，未來資本市場會給予“安全”這個最稀缺的因素以豐厚的資本溢價。